Главное

Капитализация крупнейших российских компаний в 2011 году обрушилась, несмотря на вполне достойные результаты бизнеса. Однако не стоит винить в этом "национальные особенности" нашей экономики

Глядя на прошлогодний обвал стоимости отечественных корпораций, можно подумать, что страна переживала глубокие потрясения. У участников подготовленного журналом «РБК» рейтинга 100 крупнейших публичных компаний капитализация снизилась в среднем на 27%! Лишь 11 из 93 эмитентов, имеющих более чем годовую историю биржевого листинга, закончили год в плюсе. Однако не стоит винить в этом «национальные особенности» нашей экономики. Российские корпорации дешевели в рамках общемирового прессования цен на активы, спровоцированного драмой под названием «Крах еврозоны».

Плохо, но не хуже

Основные российские фондовые индексы – MSCI Russia, РТС и ММВБ – за 2011-й потеряли примерно по 20% (при подготовке рейтинга за конец года было принято 25 декабря). Но надо учитывать, что это средневзвешенные величины. Скажем, капитализация «Газпрома» (а на него в индексе РТС приходится 15%) сократилась на 14%. Значит, ее вклад в общий результат составляет -2,1%. В то же время бумаги «Мечела», подешевевшие почти на 70%, съедают у индекса лишь 0,26%, так как их вес – всего 0,37%. Если же брать именно среднюю величину по всем корпорациям, то спад глубже, чем у индексов, – 27%.

Между тем у того же «Мечела», главного аутсайдера нашего рейтинга, результаты деятельности вовсе не плохи: судя по динамике прибыли за январь-сентябрь 2011-го, прирост EBITDA по итогам всего года вполне может достичь 25-30%. По предварительным оценкам аналитиков Citigroup, в целом по ведущим публичным российским компаниям рост прибыли в расчете на одну акцию (Earnings Per Share, EPS) за прошедший год составит 33%. В Deutsche Bank ждут +38,5%, а в ФК «УРАЛСИБ» рассчитывают на +47%.

После таких приличных результатов даже прогнозируемые на 2012-й небольшой спад или стагнация прибылей (соответствующие прогнозы – около 0%, -1,8%, -5,3%) выглядят лишь здоровой передышкой. Впрочем, некоторые, как, например, аналитики ИФК «Метрополь», предрекают рост EPS на 20-30%.

Фундаментальный фон оказывается вполне пристойным, и именно поэтому многие эксперты взялись рассуждать, что обвал отечественного фондового рынка, как и отток капитала из РФ в размере свыше 80 млрд долларов, – это наказание за усиление политической неопределенности (неясно, что будет делать Путин со страной после выборов). Однако если оставить в стороне политические спекуляции, с точки зрения инвесторов, российские корпорации повинны только в том, что... их акции котируются на бирже. Доказательство – похожие потери эмитентов в других странах. Так, индекс «большой четверки» развивающихся рынков MSCI BRIC «похудел» на 23,5%, притом что у входящих в него компаний прибыли увеличились в среднем на 19% в 2011-м, а в 2012-м прибавят еще 5%, согласно консенсус-прогнозу 12 тыс. аналитиков, опрошенных в конце прошлого года агентством Bloomberg.

По ключевым мультипликаторам, соотносящим капитализацию эмитента с его финансовыми показателями (P/E, EV/EBITDA, P/BV), корпорации развивающихся стран сильно недооценены по историческим меркам. При этом российские компании, как всегда, торгуются с некоторым дисконтом (примерно в 20%) к мировым аналогам. После панической распродажи 2011 года повсюду корпоративные бумаги стоят достаточно дешево. За надуманным преступлением последовало чрезмерное наказание. Будем ждать реабилитации и компенсации ущерба.

Компании ~> лидеры

#1. 1,2 млрд долл.* (+329,8%**)

 

«Калина»: созрела к осени

Бизнес крупнейшего в России производителя косметики, парфюмерии и бытовой химии мало пострадал в разгар кризиса. Ведь концерн выпускает товары, на которых люди не склонны экономить. Тем не менее за время потрясений 2008-го акции компании сильно подешевели и к началу 2011-го все еще котировались на депрессивном уровне. В первой половине прошлого года они устойчиво дорожали вместе с остальным рынком, а во второй – взлетели вопреки общему тренду. В конце сентября началось стремительное дорожание бумаг «Калины» по причине, которая стала ясна в середине октября. Тогда было объявлено о продаже 82% акций стратегическому инвестору – мировому гиганту Unilever – по 132,2 доллара, или почти 4100 рублей, за штуку (по цене не ниже этой будут выкуплены акции и у биржевых игроков). Для сравнения, в сентябре на ММВБ акции котировались в среднем чуть меньше чем по 1500 рублей. Рыночный курс очень быстро подскочил до «стратегической» отметки. Скоро компания, проведя делистинг акций на бирже, перестанет быть публичной.

#2. 2,07 млрд долл. (+53,6%)

«ВСМПО-Ависма»: титанический рост

В 2011-м корпорация, являющаяся крупнейшим производителем титана в мире (его главный потребитель – авиастроители), очаровывала инвесторов, укрепляя позиции на глобальном рынке. Сегодня на нее приходится до 40% всех поставок титана на предприятия Boeing и до 60% – на EADS (выпускает Airbus). В прошлом году заработало совместное предприятие с американцами – Ural Boeing Manufacturing, и Boeing намерен наращивать в нем инвестиции. А с EADS российский холдинг заключил соглашение об углублении партнерства. По итогам 2011-го объем выпуска продукции на заводах «ВСМПО-Ависма» составит около 27 тыс. тонн, а выручка превысит 30 млрд рублей. Таким образом, оба показателя вернутся к предкризисным максимумам 2007 года. По планам компании, к 2016-му объем производства должен дорасти до 46 тыс. тонн. Между тем ее капитализация все еще на 30% ниже, чем до кризиса.

#3. 10,5 млрд долл. (+20,8%)

«Транснефть»: труба станет прозрачнее

Компания представлена на бирже только привилегированными акциями, вся прелесть которых, в теории, заключается в выплачиваемых по ним дивидендах. По уставу «Транснефти» на «дивы по префам» должно направляться 10% чистой прибыли по РСБУ. Мало. К тому же сама прибыль достаточно скромна из-за огромных расходов на строительство трубопроводов. В 2008 году тогдашний глава компании заявил, что ему «абсолютно все равно», как котируются их акции на бирже. Унынию инвесторов не было предела. И вот, кажется, лед тронулся. В последнее время уже новое руководство обеспечивает большую информационную прозрачность бизнеса. Наконец, восторг у участников фондового рынка вызвало публичное обсуждение перспектив проведения IPO «Транснефти». Ради его успеха компании придется повернуться лицом к биржевому сообществу. Перспектива кратного повышения дивидендных выплат вскружила голову инвесторам...

#4. 1.85 млрд долл. (+16,6%)

«Акрон»: удобренный ценами

Один из крупнейших в мире производителей азотных и сложных удобрений оказался бенефециаром биржевой моды на активы, связанные с кормлением человечества. Акции компании, обрушившиеся в 2008 году почти в 10 раз, на протяжении 2009-2011 годов восстанавливались вслед за мировыми ценами на удобрения, которые тоже обвалились в разгар кризиса. Так, тонна карбамида в прошлом году в среднем стоила примерно на 50% дороже, чем в 2010-м: 433 долларов за тонну против 290 долларов за тонну, по данным Всемирного банка (ВБ). На предкризисном пике цены дотягивалась до 800 долларов за тонну, а в худшие дни проваливалась до 200 долларов. Что же дальше? Аналитики без энтузиазма смотрят на перспективы рынка удобрений, считая, что он будет страдать от избытка мощностей. В частности, ВБ прогнозирует, что начавшееся в самом конце 2011-го снижение цен продолжится в предстоящие годы, а в 2015-2020 годах тот же карбамид будет стоить в среднем около 270 долларов за тонну, то есть почти на 40% меньше, чем в 2011-м. В таком случае падение рыночной стоимости «Акрона» неизбежно.

#5. 22,1 млрд долл. (+11,2%)

«Газпром нефть»: подъем из скважины

В 2011 году нефтегазовый сектор России оказался в роли гадкого утенка, превращающегося в белого лебедя на глазах биржевой публики. В октябре вступили в силу позитивные для сектора налоговые новации (так называемый режим «60-66-90»), призванные стимулировать увеличение добычи нефти и производства светлых нефтепродуктов. Между тем у «Газпром нефти» с этим нет проблем вот уже несколько лет. От контролирующего ее «Газпрома» (на него приходится 96% акционерного капитала) компания получила несколько «сочных» месторождений. Причем практически бесплатно. Их освоение без чрезмерных капзатрат позволяет «Газпром нефти» наслаждаться свободным денежным потоком (тогда как, например, у того же «Газпрома» и ЛУКОЙЛа с этим хронические трудности), который по итогам 2011-го, согласно предварительным прогнозам, заметно превысит 3 млрд долларов.

Компании ~> аутсайдеры

#89. 433 млн долл. (-61%)

AFI Development: фундамент на месте

Капитализация российской «дочки» международного девелоперского холдинга Africa Israel Investments Ltd явно пострадала «за компанию». Во второй половине прошлого года, во время паники на мировых рынках, инвесторы особенно агрессивно распродавали акции девелоперов, памятуя, как тяжело их бизнес перенес потрясения 2008-2009 годов. А ведь дела у AFI Development вовсе не плохи. Компания, больше 90% бизнеса которой (строительство жилой и коммерческой недвижимости) сосредоточено в Москве, в третьем квартале 2011-го продемонстрировала почти троекратный рост выручки и почти десятикратный – чистой прибыли в годовом измерении. По предварительным оценкам, такой будет динамика и за весь год. Наряду с этим чистый долг компании, в конце сентября немного превышавший 500 млн долларов, с лихвой покрывался активами, чистая стоимость (NAV) которых в середине года составляла около 1,8 млрд долларов. Капитализация AFI Development меньше четверти NAV! Это аномалия, которая не может длиться долго.

#90. 1,4 млрд долл. (-61,8%)

«СТС МЕДИА»: не до развлечений

Во владениях холдинга, публичность которого обеспечивается обращением акций на NASDAQ, три телеканала – «СТС», «Домашний» и «Перец». Ставка на развлекательный формат кажется беспроигрышной, но... Согласно отчету компании за январь-сентябрь 2011 года, совокупная доля ее каналов в общероссийской телеаудитории составляла 14,8%, тогда как в аналогичный период 2010-го – 16,2%. Это небольшое снижение заставило инвесторов засомневаться в процветании бизнеса «СТС Медиа». А тут еще страхи перед рецессией экономики, угрожающей спадом поступлений от рекламы. Кстати, после опубликования указанного отчета, который отдельные аналитики окрестили «неубедительным», руководство «СТС Медиа» снизило свой же прогноз роста выручки в 2011-м с 15 до 9-11%. Как бы то ни было, эксперты уверены, что в текущей стоимости акций «СТС Медиа» учтен самый мрачный сценарий развития событий. По таким показателям, как EV/EBITDA компания недооценена на 30-40% по сравнению с аналогами из других развивающихся стран, и можно ожидать догоняющего роста котировок ее акций.

#91. 4,45 МЛРД долл. (-65%)

ММК: хрупкая сталь

Магнитогорский меткомбинат – один из самых уязвимых представителей чувствительной к изменениям экономической конъюнктуры отрасли – черной металлургии. С конца лета, когда на мировых рынках воцарилась едва ли не всеобщая убежденность в новом витке кризиса, экспортные цены на российскую сталь снизились примерно на 15%. В общем немного, но и этого оказалось достаточно, чтобы инвесторы забеспокоились о финансовой устойчивости сталелитейных компаний. Ведь у той же «Магнитки» показатель «чистый долг/EBITDA» (индикатор платежеспособности) в конце 2011-го составлял около 2,7. Прибыль (EBITDA) за первые девять месяцев, 1,13 млрд долларов, была на 5,6% меньше, чем за аналогичный период 2010-го. А по статье «чистая прибыль» и вовсе зафиксирован убыток. «Стальным» акциям помог бы рост цен на сталь, но его мало кто ждет, главным образом из-за снижения темпов роста спроса со стороны главного потребителя – Китая.

#92. 1,69 млрд долл. (-65,3%)

Группа ЛСР: все устроится

Бизнес холдинга, являющегося одним из ведущих застройщиков в Москве и Питере, устойчиво развивается: сообщения о запуске новых жилищных проектов и расширении собственного производства стройматериалов поступают регулярно. Выручка ЛСР за первое полугодие 2011-го (последний период, за который компания опубликовала отчет по МСФО) составила примерно 23 млрд рублей, что примерно на 30% выше показателя годовой давности. Та же динамика у прибыли (EBITDA), составившей 3,8 млрд рублей. Годовые показатели, вероятно, окажутся на максимальных отметках за всю историю компании. Тем не менее ее акции в конце 2011-го стоили почти в 4 раза дешевле, чем до обвала 2008-го. Таково «наказание» за принадлежность к крайне чувствительному к кризисам строительному сектору. Многие биржевые аналитики предрекают бумагам ЛСР удорожание на 100% и больше.

#93. 4,45 млрд долл. (-70,1%)

«Мечел»: выплавка долга

Рыночная стоимость компании оказалась под прессом не только по причте принадлежности к циклическому сталелитейному сектору, но и из-за пугающе тяжелого бремени обязательств. На конец третьего квартала 2011-го чистый долг «Мечела» достиг 9 млрд долларов. При этом, по предварительным оценкам аналитиков, EBITDA по итогам всего года составит лишь около 2,5 млрд долларое. Хотя динамика прибыли до сих пор была неплохой (соответствующий показатель за 2010-й – 2 млрд долларов), эксперты не ждут ее существенного роста в ближайшие годы. Будучи крупнейшим отечественным производителем и экспортером коксующегося угля, «Мечел» уже страдает и будет страдать от снижения и/или стагнации цен на этот вид сырья. Дело в том, что за последние несколько лет ведущие горнодобывающие компании мира запустили много новых месторождений угля, спровоцировав угрозу его избыточного предложения.